9月20日，國務院正式發布了《關于促進創業投資持續健康發展的若干意見》（下稱《意見》），這也成為了繼9月1日李克強總理在國務院常務會議上首次“確定促進創業投資發展的政策措施”后，國家對創投行業規范發展的又一重大動作。
“這在我國創業投資體制建設史上具有里程碑式的意義！”上述《意見》起草小組主要成員、證監會私募基金監管部副主任劉健鈞對此撰文稱。
事實上，此次國務院對創投行業的發展出臺專門正式文件，體現出了對私募股權投資的不同類型的投資主體進行差異化監管的思路。《意見》從本源上厘清了創業投資、天使投資的內涵，為創業投資的稅收政策、國有資本進入等做好了鋪墊，而這些政策將直接影響到創投機構的利益和創投行業的格局。
正本清源
9月20日，這一關系創投行業的規范運作和健康發展的政策以國務院53號文的名義正式發布，這份《意見》共計十大條二十二小條，很快被業內稱為“創投國十條”。
在劉健鈞看來，這一政策對創投行業的影響非常重大。“隨著創業投資企業（基金）制度的初步確立，對相關法律法規的完善顯得日益迫切，創業投資運作涉及募、投、管、退各個環節，需要一整套法律法規規章體系為之提供保障。但是，過去的有關立法，無論是2005年制定《創業投資企業管理暫行辦法》，還是2014年制定《私募投資基金監督管理暫行辦法》，主要從應急之需，聚焦于創業投資企業（基金）的自身構架建設。”
《意見》在開篇即對“創業投資”及“天使投資”的概念做出了清晰的定義，即：“創業投資是指向處于創建或重建過程中的未上市成長性創業企業進行股權投資，以期所投資創業企業發育成熟或相對成熟后，主要通過股權轉讓獲取資本增值收益的投資方式”；而“天使投資是指除被投資企業職員及其家庭成員和直系親屬以外的個人以其自有資金直接開展的創業投資活動”，也屬于“創業投資”下的一個分支。
事實上，監管層厘清這些基本概念的目的正是為了正本清源。一位接近監管層的人士稱，從國外市場的情況來看，天使投資和創投之間可以在早期項目投資中形成較強的互補和協同，但天使投資和創投也存在較大的差異，在此次《意見》起草過程中，監管層對于創投、天使投資主體身份及性質的認定花費了較多筆墨，是因為這些如何認定天使投資、創投的性質等也會直接影響監管政策的價值取向，監管政策最終導向又會影響到相關行業的發展，監管層內部、監管層和業界之間在調研和起草過程中也存在爭議，而這也間接影響了《意見》的出臺時間。
近來國內天使投資發展迅速，諸多天使投資者涌現。劉健鈞認為，直接從事創業投資的個人，雖然不一定具備機構化創業投資的專業化運作水平，但由于投資運作具有更大的靈活性、特別是在決策上可以隨性而為，因而也是創業投資的重要主體。特別是天使投資人，當其以個人資金直接從事創業投資時，多多少少懷有天使般助人創業情懷，因而可能成為支持早期企業創業創新最重要的主體之一。
而與之相比，創投機構則更強調專業化運作，以財務回報為核心導向，也是早期創業企業投資的另一主要資金來源。
而在最終的《意見》中，明確了“天使投資”的主體是個人，并對投資的范圍也有一定的限制，市場上諸多以機構形式開展投資的天使投資機構將被認定為是創投機構。
差異化監管
厘清創投、天使的本質，正是為了監管層的差異化的監管和統籌制定相關的支持政策做好了鋪墊。
根據“創投國十條”規定，對于超出定義范圍之外，不進行實業投資、從事上市公司股票交易、助推投資泡沫及其他擾亂市場秩序的創投企業，將建立清查清退制度。“由于一些機構熱衷于追逐創業后期項目甚至上市公司定向增發項目，行業出現了結構性泡沫，有限的創業投資資本并沒有用于最需要支持的創業創新領域；創投機構的規范性水平不高，甚至出現了非法集資現象。”劉健鈞解釋稱。
在《意見》正式公布前，這一要求便已經在市場中發酵，此前也曾引發了外界一些疑問：對于投資機構投資領域的限制，監管層的意圖何在？
事實上，這與監管層希望對私募股權投資中創業投資進行差異化監管的意圖有關。由于創業投資是用于支持創業創新企業的發展，應是政府鼓勵扶持的對象，監管層也有意出臺統一的稅收優惠等各方面的政策支持創投行業，但顯然，對成熟企業的PE投資、二級市場證券投資等業務顯然并不適合進行政策扶持。監管層對創投機構從事的業務進行準確的界定便是希望相關支持政策不被濫用，從而避免出現享受到政策支持的創投機構又在從事二級市場從事證券投資的情況發生。
值得一提的是，投資于新三板市場的基金（含投已掛牌和未掛牌企業）是被歸入創業投資基金，二級市場定增基金則被劃入了股權投資基金。《意見》也明確指出，將完善創業投資稅收政策，按照稅收中性、稅收公平原則和稅制改革方向與要求，統籌研究鼓勵創業投資企業和天使投資人投資種子期、初創期等科技型企業的稅收支持政策。按照國務院的部署，財政部等部門將進一步完善創投機構企業投資抵扣稅收優惠政策，研究開展天使投資人個人所得稅政策試點工作。“事實上，過往針對整個私募股權投資的稅收優惠政策之前一直比較亂，尤其是前幾年各個地方從‘招商引資’的角度籠統的出臺了一些地方的稅收優惠政策，一方面造成了全國各地之間對投資機構資源的不良爭奪，另一方面，這些優惠政策很少對成熟期PE投資和創業投資的行為進行區分，并不符合客觀現實。現在也是通過重新統籌制定針對創投的稅收優惠政策，這也體現了差異化、專業化的監管思路。”上述接近監管層的人士稱。
北京一家創投機構人士對此也表示，為了能享受到地方政策的支持，很多創投機構都會尋找相對支持力度大的地方合作，這也使得創投機構將大量精力投入到尋找稅收套利機會或各地稅收差異比對中。
母基金迎來利好
事實上，《意見》所帶來的實質性影響已經開始有所顯現，比如在創投機構的注冊設立、備案方面，亦能夠享受到較為寬松的準入條件，由于前段時間清理整頓互聯網金融、非法集資等領域亂象，一些地方工商部門也對含有“投資”、“金融”、“基金”等字號的工商企業暫停了工商登記，而在“創投國十條”中則明確提出了“各地區、各部門不得自行出臺限制創業投資企業（基金）和創業投資管理企業市場準入和發展的有關政策”，為創投機構的工商登記等提供了綠色通道。
不過，這只是這一重磅政策所帶來的影響中最為微小的一個。針對《意見》帶來的潛在影響，受訪的創投機構人士認為更多的影響將和后續配套政策的落地直接相關，不過從目前的情況來看，母基金有望成為收獲政策紅利最多的獲益者之一。
在宜信財富私募股權投資母基金管理合伙人廖俊霞看來，《意見》首次以正式文件的形式，明確了對創業投資母基金的肯定與鼓勵——支持母基金以市場化的運作與專業化管理吸納包括國有企業、保險公司、大學基金等機構投資者成為其LP，這對于國內母基金管理人來說是重大利好。
《意見》曾多次提及“母基金”，如在“培育多元創業投資主體”舉措中，強調“鼓勵和規范發展市場化運作、專業化管理的創業投資母基金”；在“多渠道拓寬創業投資資金來源，大力培育和發展合格投資者”舉措中，提出支持中央企業等各類機構投資者投資創業投資母基金；在強調“發揮政府資金的引導作用”時，又明確稱“鼓勵創業投資引導基金注資市場化母基金，由專業化創業投資管理機構受托管理引導基金。”同時，監管層亦鼓勵國有企業設立或參股創業投資母基金。
從當前的實踐中來看，盡管國內市場母基金近兩年發展迅速，涌現出了諸如前海母基金、盛世投資等知名母基金管理機構，不過，國內的母基金發展仍然還屬于起步階段，規模仍然較小，數量也較少。清科數據顯示，際上，母基金是私募股權投資基金最大的投資人，其出資額往往國外達到40%左右，而目前國內投資人結構上仍以企業和個人為主，專業的投資機構占比不足10%，母基金的出資占比則更小。
近年來快速發展的政府引導基金成為了助推國內母基金行業發展的重要動力。近兩年，忽如一夜春風來，各地引導基金突然遍地開花，而在引導基金的實際運作過程中，也更加注重市場化運作機制，通過參與母基金的投資也成為了常見的模式。
不過，這也凸顯出了當前母基金行業的市場化程度仍待提高的現實。一位欲籌備設立母基金的人士稱：“母基金在國內整個私募市場的比重仍然還比較小，從實際運作來看，母基金的資金來源也仍然是以政府背景的資金為主，這和國際上的差別很大，但市場對母基金的認知和接受程度還有待提高，市場化資金還并未把母基金當做是主流。”
除此之外，《意見》所提出的在創業投資領域探索實施“黑名單”和“紅名單”信用體系的建設；拓寬創業投資市場化退出渠道，完善新三板交易機制從而改善市場流動性等亦是業內關注的重點。
文章來源：經濟觀察報
